Bài 5.1: Phương pháp định giá doanh nghiệp (Phần 1)

A. PHƯƠNG PHÁP SO SÁNH

1. Định nghĩa

   1.1. Tổng quan

Phương pháp so sánh được sử dụng khá rộng rãi trong công tác định giá IPO, M&A, thẩm định giá trị tài sản, có thể là bất động sản, trái phiếu, mua bán doanh nghiệp… Có rất nhiều quan điểm về định nghĩa của phương pháp so sánh.

Trong phạm vi phân tích và định giá doanh nghiệp, phương pháp so sánh được hiểu là “phương pháp định giá một doanh nghiệp dựa trên cơ sở so sánh với các doanh nghiệp tương đồng trên thị trường”

   1.2. Cơ sở và giả định

Phương pháp so sánh được thực hiện dựa trên cơ sở các doanh nghiệp tương đồng sẽ được thị trường định giá như nhau (Law of One Price) với các giả định sau:

• Các doanh nghiệp tương đồng sẽ được thị trường định giá như nhau.
• Thị trường tự điều chỉnh các sai lệch theo thời gian.

2. Doanh nghiệp tương đồng

Nhìn chung, có thể hiểu doanh nghiệp tương đồng là doanh nghiệp có các đặc điểm gần giống với doanh nghiệp cần định giá.

Lý thuyết CCA (Comparable Company Analysis) đề cập đến phương pháp lựa chọn doanh nghiệp tương đồng dựa theo 4 đặc điểm/tiêu chí như sau:

3. Các hệ số so sánh

   3.1 Khái niệm

Nhìn chung, công thức tổng quát của hệ số so sánh như sau:

Đối với định giá doanh nghiệp, giá trị tài sản (tử số) có thể là giá trị vốn hóa thị trường (Market cap) và giá trị doanh nghiệp (EV). Yếu tố tạo nên giá trị tài sản (mẫu số) có thể là lợi nhuận (lợi nhuận sau thuế, EBIT, EBITDA), dòng tiền (CFO, FCFE, FCFF), giá trị sổ sách, doanh thu…

   3.2. Đặc điểm hệ số so sánh

Để có thể thực hiện phương pháp so sánh có ý nghĩa thì các hệ số cần phải đáp ứng những điều kiện về tính thống nhất nhất, liên tục cũng như tính chất có thể so sánh.

   3.3. Các hệ số so sánh thường dùng

Dưới đây là một số hệ số hay được nhà đầu tư sử dụng trong định giá doanh nghiệp, cũng như những ưu điểm và hạn chế của chúng. 

Ví dụ hiện tại ngân hàng Sacombank (STB) và ACB có sự tương đồng rõ nét về về quy mô tài sản, vốn chủ, cơ cấu tập khách hàng,... Trong quá khứ, định giá P/B của ACB đã tăng rõ rệt sau giai đoạn tái cơ cấu. Hiện tại Sacombank cũng đã bước vào những giai đoạn cuối trong quá trình tái cơ cấu nên kỳ vọng định giá P/B của STB cũng sẽ tăng tương tự.

B. PHƯƠNG PHÁP TÀI SẢN:

1. Định nghĩa

Phương pháp định giá bằng tài sản là phương pháp ước tính giá trị của công ty dựa trên giá trị của từng tài sản trong công ty đó, trừ đi các khoản nợ.

2. Trường hợp áp dụng

Áp dụng cho các công ty có tài sản tách biệt và dễ mua bán: Nếu một công ty là tập hợp của các tài sản riêng biệt như các công ty bất động sản thì các tài sản đất đai của nó có thể được bán riêng lẻ và chúng ta có thể ước lượng giá trị của từng tài sản một cách dễ dàng.

Áp dụng tốt cho các công ty trong giai đoạn bão hòa hoặc suy thoái: vì những công ty mang đặc tính tăng trưởng mạnh rất khó để áp đặt cho một mức giá phù hợp tại thời điểm định giá, vì vậy phương pháp định giá bằng tài sản chỉ áp dụng phù hợp cho các công ty trong giai đoạn bão hòa hoặc suy thoái.

Một thị trường năng động có nhiều tài sản giống nhau: một thị trường năng động với nhiều tài sản tương đồng sẽ tạo điều kiện thuận lợi hơn cho nhà đầu tư khi áp dụng phương pháp này.

3. Phương pháp thực hiện

Phương pháp phổ biến nhất trong hướng tiếp cận này là định giá dựa vào tài sản ròng (Net Asset Value).

Phương pháp này cho rằng giá trị của công ty bằng tổng giá trị hợp lý của các tài sản riêng lẻ của công ty đó, trừ đi các khoản nợ.

Giá trị hợp lý của các tài sản riêng lẻ có thể được xác định bằng 2 phương pháp sau:

Giá trị thanh lý:

• Giá trị thanh lý của một công ty là giá trị mà thị trường sẵn sàng trả cho các tài sản của công ty đó nếu họ giải thể ngay tại thời điểm hiện tại. Giá trị này đã bao gồm chi phí thanh lý của công ty (thanh toán cho nhân viên, chi phí thuế, và các chi phí thanh khác).
• Trong trường hợp thanh lý khẩn cấp, giá trị thanh lý sẽ thấp hơn giá trị trường vì chúng ta phải áp dụng một tỷ lệ chiết khấu cho tài sản.

Giá trị thay thế: Giá trị thay thế của một công ty là chi phí để mua mới, thay thế toàn bộ tài sản của công ty đó tại thời điểm hiện tại. Phương pháp này thường được dùng để quyết định giá trị của những tài sản vô hình ví dụ như bản quyền.

Ví dụ: sử dụng phương pháp tài sản để định giá doanh nghiệp Finsuccess

Công ty Finsuccess là một công ty niêm yết trên sàn. Các chuyên viên thẩm định tài sản kết luận rằng hiện tài sản cố định của công ty đang có giá thị trường gấp 1.2 lần so với giá trị sổ sách. Nợ phải trả và các tài sản ngắn hạn có giá thị trường bằng giá trị sổ sách. Công ty hiện đang có 1 triệu cổ phiếu đang lưu hành.             

Giá trị thị trường của tài sản: 10+20+10+15*120% = 58 tỷ

Giá trị thị trường của nợ phải trả: 10 +15 = 25 tỷ

=> Giá trị tài sản ròng: 58-25 = 33 tỷ

Định giá cổ phiếu: 33,000,000,000/1,000,000 = 33,000 VND/cp

4. Ưu và nhược điểm

Ưu điểm:

• Có thể đưa ra mức giá thấp nhất của công ty.
•  Đơn giản, dễ thực hiện, không đòi hỏi những kỹ năng tính toán phức tạp.

Nhược điểm:

•  Không phù hợp trong trường hợp công ty nhiều tài sản không thể tách rời khỏi công ty như thương hiệu mạnh hay lợi thế thương mại. Do đó không phù hợp khi công ty có nhiều tài sản vô hình.
• Giá trị hợp lý của tài sản có thể khó xác định và không thể loại bỏ hoàn toàn tính chủ quan khi tính giá trị công ty.
• Không phù hợp định giá công ty trong thời kỳ bong bóng tài sản.
• Phát sinh một số chi phí do phải thuê chuyên gia đánh giá tài sản.

Phương pháp thứ ba là Phương pháp chiết khấu dòng tiền, tìm hiểu chi tiết ở Phần 2 nhé.